摩根大通（JPMorgan）资产管理负责人Michael Cembalest 研究了比特币、DeFi（去中心化金融）、NFT 和其他加密相关领域，随后在报告中撰写该领域的负面观点。
比特币的高估值是个幻想
摩根大通资产和财富管理的市场及投资策略部主席Michael Cembalest 在一份标题为《The Maltese Falcoin：关于加密货币与区块链》的报告中表示，比特币的高估值是个幻想。该报告以1941 年的电影《枭巢喋血战（The Maltese Falcon）》比喻，这部电影讲述了一件象征贪婪的无价之宝，而它最终被发现是假的。
他写道：我不会买它，即使我一方面想购买，不计一切代价，而这正是一些加密货币持有者从一开始就指望的。
Cembalest 透过这份长达30 页的调查报告猛烈抨击了他认为备受推崇但却很脆弱的加密货币使用案例，例如价值储存、跨境汇款、去中心化金融、NFT 和金融服务中的区块链应用。
价值储存
从比特币被视为一种价值储存开始，Cembalest 说他理解为什么人们对具有固定供应量的加密货币作为价值储存感兴趣，因为发达国家已经淹没在债务和法币之中，其进展快到让2008 年金融危机后的任何事情都无法比拟。
报告指出：中央银行和国债已经创造了一个巨大的信任空白，如果法币的一些替代品不在这个局面出现，将会是意料之外。
鉴于比特币作为黄金的补充，价值储存的论点是成立的，因为更多人将其作为数字等价物，但当涉及到加密货币的波动性及其与其他系统性风险和通货膨胀的相关性时，这个论点就会站不住脚。
Cembalest 表示，比特币的波动性仍然高得离谱，它经常在股票市场波动性也在上升时随之上升。这种波动性可能是比特币高度集中的附带影响，报告指出，大约2% 的比特币持有者拥有其价值的72%。Cembalest 指出，对于所有自由主义的反精英主义者来说，这甚至比美国家庭财富的集中度还要糟糕：需要10% 的美国家庭才能达到70% 的财富，而不是只有2%。
跨境支付
报告估计，加密货币只设法夺取了约1% 的汇款，在过去十年里，该市场规模每年达5,000 亿至6,000 亿美元。
由于加密货币收款人需要在目的地国家有银行帐户，才能将加密货币兑换为现金，使得成本节约的可能性受阻。
Cembalest 指出：对拥有银行帐户的人来说，从加密货币兑换成法币的汇兑成本等于从基于美元的稳定币转换为当地货币的成本，接着是提取该法币的任何成本。
去中心化金融
Cembalest 承认，由于各种金融科技平台的兴起，银行和金融服务的去中介化正在进行，但他对DeFi 的运行方式提出了尖锐的批评，报告指出：
据我们所知，大多数DeFi 借贷只不过是向其他加密货币持有者提供过度抵押的加密货币贷款，以便后者可以（a）购买更多的加密货币，或者（b）针对持有的增值加密货币获得流动性而不产生资本利得税。不论哪种方式，似乎都不是那种可以在加密货币价格本身大幅地持续性下跌当中幸存下来的借贷活动。
Cembalest 以金融科技支持的点对点借贷经验的数据指出，这种借贷模式的贷款拖欠率高于传统银行贷款，其主因是较弱的核保标准。他补充，像Lending Club 这样的平台，其股票已经从最近的高点下降了65%。
至于未来区块链上的点对点无抵押借贷世界，Cembalest 表示「祝它好运」，并指出其特性可能会「吓坏」传统抵押贷款池的参与者，他说：加密货币抵押品可能不会专门只分配给它所针对的活动。换句话说，加密货币抵押品可以被『再抵押』以支持多种活动。如果你不记得这个词是什么意思，在Google 上搜寻『再抵押（rehypothecated）』和『金融危机（financial crisis）』这两个词。
NFT
奇怪的是，Cembalest 并没有否定NFT 现象，他引用了现代艺术在20 世纪的快速崛起，许多人仍对其无法理解或感到困惑。报告提到，你可能不会欣赏无聊猿NFT（Bored Ape Yacht Club）的艺术价值，但这并不意味着其他人不会。
Cembalest 表示所有权的集中是NFT 的一种致命伤，就像比特币所有权高度集中一样。他引用了对SuperRare NFT 艺术平台的研究，发现只有四个收藏家拥有其大部分作品，并指出这是一个非常高的孤立程度，即使以艺术市场的标准来说也是如此。该研究还发现，二级市场甚至比一级市场更加集中，同时承认艺术是更广泛的NFT 领域的一个子类别。
反对意见
在Cembalest 的脑海中反覆出现一种想法，即「近代文化偏见的加速变化」，也就是说，当他在一些加密货币倡导者和风险资本家中传阅他的报告时，最常见的回应是「他目光短浅」。
举例，一位评论员表示Cembalest 的文章就像在1995 年批判网络的价值，就像当时谁会想到一个搜索引擎将价值一兆美元。
再往前追溯，另一位评论员指出，牢记19 世纪的电流战争（Electricity wars）将是明智的，他回覆：任何创新周期的第一阶段都是发展基础设施，高价值应用之后才会出现。这就是电流战争期间发生的事情，当时大大低估了未来的使用案例，甚至像Junius Spencer Morgan（摩根大通之父）这样的人也认为电力是昙花一现，煤油灯做得很好。
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