自美国上市公司微策略 (MicroStrategy) 导入比特币，作为企业资产储备，获得大幅成功以来，有越来越多企业采用同样策略。到底这些公司买入比特币的绩效如何？投资人又该如何评估这些公司的价值呢？
比特币开发公司微策略 (MicroStrategy)
微策略是所有上市公司中持有最多比特币的公司，其自 2020 年进军比特币市场，公司采用自有现金、发债和增发新股不断买进比特币，至今已拥有 244,800 枚比特币。微策略在今年二月进行品牌重塑，将自身定位为「比特币开发公司」。其创办人 Michael Saylor 更是最佳比特币 Hodler 代言人，Saylor 认为购买比特币的策略可以为公司提升知名度，而公司本业软体收益的增加，能让微策略购买更多的比特币，是一个良性的循环，并强调「持续买进比特币就是一种出场策略」，在他眼里，只有不断买进并持有比特币。
微策略的「比特币收益率」代表什么？
微策略为其比特币策略引入了新的关键绩效指标「比特币收益率」(BTC Yield)。今年迄今其「比特币收益率」为 17%，未来三年的目标是每年 4% 至 8% 成长。
为了方便理解「比特币收益率」，我们将微策略自 2020 年底以来所持有的比特币数量、微策略稀释后流通股数 (将普通股的所有实际股份以及透过转换所有可转换票据、行使所有股票选择权以及结算所有限制性和绩效股票单位而产生的任何额外股份都计算在内) 来计算其每股所持有的比特币数量。我们可以看到其数值由 2020 年底的 0.00566 一路增加到 2024/9/12 的 0.01066。也就是说，如果你在 2020 年底买入一股的微策略股票，你持有的比特币数量已快翻倍 (增加近九成)。
而微策略采用的「比特币收益率」并不考虑比特币的价格波动，单纯以微策略股东的角度思考，微策略认为，该 KPI 可用于补充投资者对其通过发行额外普通股或可转换为普通股的工具，来帮助投资者对于购买比特币的理解和决定。在上次财报中，微策略表示未来三年目标是以每年 4% 至 8% 成长。话句话说，微策略股东持有的比特币数量，将以每年 4% 至 8% 成长。
「比特币收益率」剔除了比特币价格和微策略股价的波动，单纯的以 Hodler 角度看待此 KPI，似乎也呼应了 Saylor 说过的「持续买进比特币就是一种出场策略」。
注1：2024 年后的 BTC Yield 都以 2023 年年底为基础计算，为计算日与去年底相比的变动率 (YTD)。
注2：微策略于 2024/8/7 进行 10 比 1 的股票分割，故 9/12 实际总股数为 229,732 千股，笔者为求统一以 22,973 千股呈现。
其他买入比特币的上市公司
矿企 Marathon Digital 采取全面 HODL 策略
矿企 Marathon Digital 是上市公司中持有比特币次多的公司，根据 Bitcoin Treasuries 的资料，Marathon Digital 目前拥有 26,200 枚比特币，其自有挖矿本身就有开采的比特币，公司更在八月宣布采取全面 HODL 策略，除了将全面持有挖出的比特币保留之外，Marathon Digital 更效彷微策略，发行 2.5 亿美元的可转债再买比特币。
Block 展开比特币 DCA 计划
推特创办人 Jack Dorsey 旗下支付平台 Block (前身为 Square) 宣布从四月开始，每个月都会将比特币产品毛利的 10% 投入购买比特币。目前拥有 8,211 枚比特币，在上市公司中排名第七。
日版微策略 Metaplanet
以饭店起家的日本多事业体公司 (包括 Web3 顾问事业) Metaplanet ，自今年 Sora Ventures、210k Capital 等多个资本机构与个体入股后，Metaplanet 决议开始买入比特币，并将透过持有比特币来产生收益。
Metaplanet 目前拥有 398.8 枚比特币，在上市公司中排名第 27。
除此之外，日本的税务制度，也让 Metaplanet 成为避税出口，因在日本买币利得税最高达 45% (依年收入由 5% 开始起跳)，但买股最高仅 20%，也是 Metaplanet 在日本成功吸引投资人买入的原因之一。
如何评估这些公司的价值呢？
比特币占公司市值比
如果单纯以持有比特币的角度来看这些公司，最公平的基准应该是比特币占公司市值比。下表以本日 (9/16) 截稿前比特币价格 58,700 美元，美元兑日圆汇率 140.50 计算，以 CNBC 网站的股价和流通在外总股数，以及 Bitcoin Treasuries 各家公司比特币持有量来计算整理如下表。
本表仅挑选了四家本业不同，笔者认为各具特色的公司，其中比特币占公司市值比最高的自然是微策略，比例高达 50%，而矿企 Marathon Digital 以 32.4% 居次，Metaplanet 为 13.17%，而 Block 仅占 1.22%。
笔者认为此数据代表了比特币占其公司业务的重要比例。
是专注本业还是借尸还魂？
微策略是一家提供商业智能、数据分析、移动软体开发和云端运算的美国企业，于1989年创立，1998 年上市，主要竞争对手有 Salesforce、 IBM的 Cognos 和甲骨文公司的 BI 平台。
链圈子整理了微策略 2020 年至2024 上半年的财报，来看看微策略的软体本业到底赚不赚钱。由下表可知，微策略的软体毛利始终维持在七成以上，是相当赚钱的公司。
因为微策略把购买比特币视为公司发展的重要策略，在财务报表上，关于比特币市价评估损益的数位资产减值也列在营业费用当中，可想而知的，比特币购买、托管等费用也包含在营业费的中的行政管理费用当中。
不过，就算我们扣除了数位资产减值的影响，微策略的营业利益率却由 2020 年的 11.87% 一路下滑到今年的负值，今年上半年不含数位资产减值的营业利益为 -3,225 万美元，可见其软体本业持续下滑。
如果用比特币占公司市值比来评估，剩下一半的公司市值是否该由软体业务承担呢？还是微策略早宣称其转型为「比特币开发公司」，就不需要太关注软体业务了，就让比特币的价格上涨填补一切就好？
另两家曾被称为「僵尸公司」的企业：日本旅宿业 Metaplanet 和美国健康科技公司 Semler Scientific，在今年因为采取了微策略的比特币策略，股票价格大幅上升，逐渐摆脱了困境。这些公司的高层还在田纳西州的比特币大会 Bitcoin 2024 上分享了他们转变的经历。
像矿企 Marathon Digital 本身就有开采比特币；而支付业者 Block 在经营比特币支付，产品也是围绕着比特币而存在的。两者公司本业本就与比特币息息相关。
而那些单靠比特币的价格增加公司估值的企业，在用比特币吸引目光的同时，其本业是否有持续增长，也是值得投资者仔细考虑的重要因素。
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